财信国际伍超明：降准释放长期资金约5300亿元 预计股市有望迎来结构性边际修复行情

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　　财信国际经济研究院

　　宏观团队 伍超明 胡文艳

　　事件：中国人民银行官网发布公告，决定于2022年4月25日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。为加大对小微企业和“三农”的支持力度，对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行，在下调存款准备金率0.25个百分点的基础上，再额外多降0.25个百分点。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率为8.1%。对此，我们的解读如下：

　　一、降准原因：稳增长压力加大，信贷需求偏弱

　　（一）预计当前经济增长不及预期，下行压力加大

　　受近期疫情超预期反弹、俄乌冲突爆发等影响，国内需求收缩、供给冲击和预期转弱三重压力不但没有得到有效缓解，反而有加重迹象。

　　1、需求收缩加重。受这次疫情主要在经济发达地区集中爆发，防控措施对人员和要素流动产生限制的影响，企业开工和居民增收就业都受到新的冲击、面临新的困难，国内消费和投资活动复苏受阻，预计影响大于以往疫情反弹时期。如3月大中小型企业制造业PMI景气指数均出现明显回落，中型和小型企业PMI双双处于50%的荣枯线下方。

　　2、供给冲击面临新的压力。国外方面，俄乌冲突不仅影响全球能源、主要粮食、部分金属等大宗商品的供给，而且推动上述商品价格大幅攀升，导致国内输入性通胀压力加大和产业链供给紧张。国内方面，措施导致物流受阻，工业生产的上下游产业链供应链出现紧张甚至暂时中断。

　　3、预期转弱没有得到改善。一是需求收缩和供给冲击改善不及预期，导致市场对经济增长预期没有明显扭转；二是中美经济周期和政策周期错位，中美利差快速收敛，甚至不排除10年期国债收益率倒挂，对跨境资本流动、汇率预期和资本市场产生一定冲击；三是房地产市场虽然出现边际改善迹象，但仍没有扭转下行趋势。

　　（二）降准有利于缓解银行流动性约束和降低企业融资成本，提振信贷需求

　　降准释放的资金有两方面的作用：一是增加银行的可贷资金规模，缓解流动性约束；二是降低银行资金成本。在稳增长压力加大、企业信贷需求不足的情况下，降准能从量上提供充足流动性，提高银行的信贷能力和意愿，同时也能在价上降低整个社会的融资成本，提振经济主体的信贷需求。

　　二、降准影响：提振需求、稳预期

　　本次降准共计释放长期资金约5300亿元，影响主要有三。

　　（一）提振实体需求，缓解需求收缩压力

　　降准释放的资金，将提高稳增长和调结构能力。一方面，将增强银行的信贷投放能力，支持银行加大对企业尤其是受疫情严重影响行业和中小微企业、个体工商户的信贷投放，助力稳增长；另一方面，将为结构性货币政策工具提供更多的“弹药”，加大对科技创新、绿色发展、小微企业、普惠养老等领域的支持力度，助力经济结构转型。

　　（二）改善市场预期

　　降准政策对实体经济效力的发挥，尽管存在一定的时滞，但对于市场预期的稳定和提振，能够产生立竿见影的效果。一是加大了政策的宽松预期，叠加其他监管政策的微调，将一定程度扭转市场对经济增长的悲观预期，提振企业投资和居民消费意愿。二是与其他逆周期政策形成合力，从改善企业盈利预期和提振估值两方面，提高资本市场投资者的风险偏好，助力资本市场和实体经济良性循环。

　　（三）预计股市有望迎来结构性边际修复行情，债市面临压力仍大

　　受益于货币宽松加力，A股流动性有望边际改善，对估值形成提振；同时逆周期政策加力将对部分行业板块盈利改善形成支撑，预计基建、下游消费品制造、银行等金融板块有望迎来结构性修复行情。

　　债市方面，虽然降准短期释放资金带来流动性改善，但债市总体面临的压力仍大。一是预计年内国内经济修复将趋于加速，加上通胀水平温和提升，对债市构成一定制约；二是海外俄乌冲突导致大宗商品价格将在较长时间内维持高位，海外主要发达经济体货币收紧提速，中美利差收窄，滑出“舒适区间”，不排除出现倒挂，对国内利率下行构成掣肘。

　　三、政策展望：降准空间已偏小，短期内降息概率下降

　　（一）预计还有一定降准空间，但有限

　　当前金融机构平均存款准备金率为8.1%，较2018年初降低近7个百分点，较疫情前降低幅度达2个百分点以上，整体准备金率水平并不高。此外，与其他发展中经济体存款准备金率相比，当前国内存款准备金率的水平也不算高，表明未来国内降准空间在缩小。但根据国内经济形势变化和逆周期调控需要，仍存在进一步下调的可能性。

　　（二）短期降息概率下降

　　一是再贷款、再贴现等结构性货币政策工具利率较低，随着其规模的扩大，有利于宏观点评

　　降低银行资金成本，进而能在一定程度上降低企业融资成本，实现了结构性降息效果，部分替代了降息功能；二是随着逆周期政策加力显效，国内实体经济增长将趋于回升，降息以实现稳增长的必要性在下降；三是全球融资条件收紧、整体利率提升的环境，将对国内利率下行空间构成制约。

　　（三）预计未来财政政策将继续担主纲，货币政策配合财政发力

　　财政政策将是稳增长的主力，退税减税降费、专项债券发行使用、重点项目开工建设等政策都将靠前安排和加快节奏，上半年将会大头落地，形成更多实物工作量。货币政策配合财政政策发力，维持流动性合理充裕，并发挥总量和结构功能，强化逆周期和跨周期作用。宏观点评